2008年金融危機爆發(fā)之時，恐慌遍布全球，為了救市，各主要經(jīng)濟體都開始大舉刺激經(jīng)濟。事后來看，巨量流動性的注入使得全球經(jīng)濟避免陷入又一次“大蕭條”，但付出的代價是資產(chǎn)價格被高高拉起，以至于有分析認為未來將不可避免再次陷入金融危機。而中國經(jīng)濟雖然并未處于此次全球危機的核心地帶，卻因為其越來越龐大的體量而受到全球關注。尤其當其他國家正在為經(jīng)濟增長復蘇擔憂之時，中國政府的強力刺激措施使得中國經(jīng)濟迅速反彈，甚至許多國外學者開始探究中國發(fā)展模式究竟有何特殊。

但當美國經(jīng)濟在經(jīng)歷近6年調(diào)整之后進入新一輪復蘇軌道之時，危機之初曾在全球“一枝獨秀”的中國經(jīng)濟卻進入痛苦轉(zhuǎn)型期。今年以來政策層的接連表態(tài)已經(jīng)基本明確其接受中國經(jīng)濟增速下滑的趨勢，“三期疊加”以及“新常態(tài)”的廣泛傳述即是對此態(tài)度的有力背書，而不出臺“強刺激”更是成為新一屆政府劃定的政策底線。但經(jīng)濟下行過程中的調(diào)整十分艱難，尤其當前期刺激仍未完全消化以至于遺留的“非理性繁榮”因素仍然在經(jīng)濟內(nèi)部有巨大慣性之時，無論是產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型還是產(chǎn)能過剩淘汰都將使得經(jīng)濟增長難以在短期內(nèi)重拾動力。因全球金融危機爆發(fā)而推遲的轉(zhuǎn)型過程將使得中國經(jīng)濟在未來一段時間的脆弱性驟增。7、8月的意外數(shù)據(jù)頻發(fā)就表明當前的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型正在艱難進行。

就在中國經(jīng)濟主動進行內(nèi)部調(diào)整之時，美聯(lián)儲在10月份完全退出量化寬松政策將從外部帶來新的沖擊。IMF曾經(jīng)做過測算，新興市場的利率水平，平均下降460個基點，其中320個基點是因為外部的寬松流動性導致，國內(nèi)宏觀基礎的改進只占140個基點。由此判斷，如果美國量化寬松貨幣政策退出的話，利率水平究竟會反彈多少將成為新興市場不得不面對的一個嚴峻問題，因為這會導致金融市場資產(chǎn)價格的重新估值，也會影響實體經(jīng)濟的融資成本。現(xiàn)在普遍認同的趨勢是，美國退出QE意味著美國經(jīng)濟復蘇，這將帶來美元走強，吸引全球資本流向美國，而包括中國在內(nèi)的新興市場將成為資本流出地。雖然中國經(jīng)濟的現(xiàn)有體量足以應對資本市場的外資撤出，但在內(nèi)部經(jīng)濟面臨痛苦轉(zhuǎn)型的脆弱期，資本大規(guī)模流出肯定會影響整個宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定。從FDI數(shù)據(jù)來看，7、8月分別同比下跌16.9%、14%，還是顯示出外資對中國市場的預期正在發(fā)生變化。固然這其中可能受到反壟斷調(diào)查造成的擔憂影響，但外資連續(xù)大幅下跌還是反映出目前外資正在迅速調(diào)整對中國市場的投資。

在內(nèi)外交困之下，中國經(jīng)濟已然迎來后危機時代挑戰(zhàn)最大的一段時期。最近唱空中國的力量也重新集結(jié)，尤其在7、8月宏觀數(shù)據(jù)出現(xiàn)大幅下調(diào)以及房地產(chǎn)市場一路低迷的情況下，分析中國將爆發(fā)金融危機的觀點好像獲得了新的證據(jù)支持。但是中國經(jīng)濟在1998年曾經(jīng)遇到過類似的境況。外部有亞洲金融危機引發(fā)的猛烈沖擊，內(nèi)部國企大面積虧損使得不良貸款堆積如山，這些因素也使得當時的中國經(jīng)濟難見出頭之日。不過朱镕基推動的強力改革最終還是讓深陷泥淖的中國經(jīng)濟成功突圍。無論是國企“三年脫困”，還是加入WTO，這些改革措施為2003年之后的一輪“黃金增長期”打下堅實的制度基石。今天中國經(jīng)濟面臨的局面依然復雜，困難依然頑固，只能通過全面改革為下一輪健康穩(wěn)定的經(jīng)濟增長創(chuàng)設制度基礎。

歷史不會重復，但歷史確實有相似的時刻。中國經(jīng)濟的前途將再次與改革路徑緊密相連。內(nèi)外交困之下，堅定的改革將為新一輪經(jīng)濟增長奠定制度基石，盡管這種制度紅利可能要在未來幾年才逐漸顯現(xiàn)。我們相信，以中國市場的影響力，完全有能力成為新興市場資產(chǎn)重估中的例外。