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      張茉楠:需建立永久性貨幣互換機制

      當(dāng)前,隨著全球資本流動波動性增強,美聯(lián)儲加息進程加快啟動,以及國際貨幣體系改革推進,貨幣互換網(wǎng)絡(luò)逐步進入人們的視野。

      2008年國際金融危機期間,西方各國陷入美元流動性短缺之中,許多國家對美元的流動性需求逐步加大,因此加大了雙邊貨幣互換力度,以相互提供流動性支援以渡過危機。2011年11月30日,美聯(lián)儲曾與歐洲央行、加拿大央行、英國央行、瑞士央行和日本央行搭建“臨時美元流動互換機制”,以此來為市場注入美元流動性,維護了美元資產(chǎn)的信心。2013年10月31日,美聯(lián)儲、歐洲央行、英國央行、日本央行、加拿大央行和瑞士央行再次啟動美元互換機制,但這次與以往不同的是,全球六家主要央行把現(xiàn)有的臨時雙邊流動性互換協(xié)議,轉(zhuǎn)換成長期貨幣互換協(xié)議。在得到進一步通知之前,上述互換協(xié)議將持續(xù)有效。長期協(xié)議將充當(dāng)穩(wěn)定流動性的角色。美聯(lián)儲公告顯示,這些互換協(xié)議在六國央行間建立起了“雙邊貨幣互換網(wǎng)絡(luò)”,一旦簽訂雙邊互換協(xié)議的兩家央行認為當(dāng)前市場狀況可以保證互換發(fā)生,那么有流動性需求的央行就可以按照協(xié)議規(guī)定,獲得來自其他五家央行的五種貨幣流動性。

      根據(jù)該協(xié)議,美聯(lián)儲在事實上成為歐、日、英、加、瑞央行的最后貸款人。2008年國際金融危機時期,正是美聯(lián)儲通過臨時貨幣互換機制,為歐洲央行、日本央行等提供了接近6000億美元的國際流動性,才避免美元短缺加劇全球危機。

      隨著美聯(lián)儲在未來中期逐步退出寬松貨幣政策,全球正面臨新一輪美元回流。2013年,印度、印度尼西亞等新興市場資本外流,已經(jīng)凸顯了美元國際流動性的稀缺。而美聯(lián)儲等6家央行的貨幣互換協(xié)議,構(gòu)建美元最后貸款人的壟斷機制,以美元為中心的貨幣互換機制長期化,很可能意味著美國正在重新構(gòu)建一個應(yīng)對新興經(jīng)濟體貨幣崛起的新貨幣聯(lián)盟。一個以美聯(lián)儲為中心、主要發(fā)達經(jīng)濟體央行參與的排他性超級國際儲備貨幣供求網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)形成。這個網(wǎng)絡(luò)事實上已將發(fā)達經(jīng)濟體的貨幣供給機制內(nèi)在地連為一體。特別值得注意的是,貨幣互換不僅涉及互換國之間的貨幣流動,而且涉及彼此間貨幣的匯率安排,進一步則涉及互換國之間宏觀經(jīng)濟政策的深度協(xié)調(diào)。

      一直以來,全球貨幣體系之下資金循環(huán)依賴于兩個途徑:一是貿(mào)易赤字國向貿(mào)易盈余國進行貿(mào)易貨款的支付,帶來經(jīng)常賬戶的資金流動;二是貿(mào)易盈余國將積累的外匯資產(chǎn)重新投資于貿(mào)易赤字國的金融資產(chǎn)上,帶來金融賬戶的資本流動。兩者形成一個完整的貨幣經(jīng)濟循環(huán),這意味著全球貿(mào)易失衡越嚴重,衍生出的流動性就越多。

      然而,2008年國際金融危機后,這一大循環(huán)開始逆轉(zhuǎn):發(fā)達經(jīng)濟體緊縮消費,增加投資;新興經(jīng)濟體貿(mào)易盈余下降。全球經(jīng)濟不平衡現(xiàn)象較2008年金融危機前整體有所改善,全球貿(mào)易不平衡產(chǎn)生的流動性明顯降低。特別是美國量化寬松已經(jīng)出現(xiàn)實質(zhì)性調(diào)整,未來還將啟動加息進程,以及短期國際資本流動的規(guī)模與波動性不斷增強,各國之間簽訂雙邊貨幣互換的目的,逐漸由提供外匯市場干預(yù)貨幣演變?yōu)樘峁┒唐诹鲃有浴?/p>

      鑒于美元在決定全球流動性方面的核心作用,一旦掌握全球貨幣“總閥門”的美聯(lián)儲開始逐漸減少每月證券購買計劃后,全球貨幣基數(shù)將由停滯轉(zhuǎn)為下降,這是導(dǎo)致國際資本回流的重要推動力,勢必導(dǎo)致中國“資金池”水位下降。

      由此看來,全球貨幣新周期以及美元貨幣互換網(wǎng)絡(luò),可能對未來的國際金融格局產(chǎn)生重大影響,給中國經(jīng)濟金融安全帶來挑戰(zhàn),因此需要積極主動應(yīng)對。

      首先,積極參與美國主導(dǎo)的“雙邊互換網(wǎng)絡(luò)”。當(dāng)前,盡管中國擁有高達3.99萬億美元的外匯儲備,但正如在2008年就擁有高達1萬億美元外匯儲備的日本還和美聯(lián)儲提出貨幣互換(并最終達成無上限貨幣互換),中國央行應(yīng)主動提出和美聯(lián)儲貨幣互換。當(dāng)中國真正出現(xiàn)資本外流、央行需要外匯儲備來應(yīng)付時,擁有與美聯(lián)儲的貨幣互換,中國央行將擁有更靈活的美元頭寸。

      其次,加快推進“清邁協(xié)議多邊化機制”,擴大亞洲雙邊互換范圍,將原先松散的雙邊援助網(wǎng)絡(luò)提升為較緊密的多邊資金救助機制,使東亞特別是亞洲區(qū)域財金合作水平上一個新臺階,增強本區(qū)域抵御金融風(fēng)險的能力。此外,需要特別值得注意的是,貨幣互換不僅涉及互換國之間的貨幣流動,而且涉及彼此間貨幣的匯率安排,進一步則涉及互換國之間宏觀經(jīng)濟政策的深度協(xié)調(diào)。

      最后,從推動人民幣國際化的戰(zhàn)略目標(biāo)角度,該積極構(gòu)建人民幣互換基金池,這樣可以有效地防范風(fēng)險。在人民幣“一對多”的互換、清算系統(tǒng)中,籌建互換資金池,可以擴大這個系統(tǒng),從而推進清算功能的發(fā)展。具體而言,可以仿照國際清算銀行,按照年度實行雙邊差額互換以及余額結(jié)算,既包括一個經(jīng)常賬目系統(tǒng),也包括逐步建立一個資本賬目系統(tǒng),在直接的雙邊結(jié)算融資中,鼓勵圍繞以人民幣國際化為中心,實行間接的雙邊互換,擺脫“美元陷阱”。

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