● 中國經(jīng)濟(jì)體制改革研究會副會長、東南大學(xué)國家發(fā)展與政策研究院院長 華生

9月26日召開的中共中央政治局會議提出“加力推出增量政策”，極大地提振了市場情緒，增強(qiáng)了人們的信心。相關(guān)部門已深入研究并陸續(xù)推出多項增量政策措施。因此，怎樣進(jìn)一步聚焦各方共識，在最佳的綜合發(fā)力點(diǎn)上實(shí)施最優(yōu)的增量規(guī)模，就成為人們關(guān)注的焦點(diǎn)。

改善經(jīng)濟(jì)基本面是股市走好走穩(wěn)的基礎(chǔ)

國慶節(jié)之后，股指沒有繼續(xù)攀升，有些人一時有挫折感或失落感，甚至對股市的上漲產(chǎn)生了懷疑。其實(shí)，如果股指繼續(xù)如節(jié)前那樣加速上漲，那么行情就會迅速變?yōu)椤隘偱！?，從而遭遇不可避免的暴跌，最受傷的就會是跟風(fēng)追進(jìn)的大多數(shù)散戶投資者。波浪式發(fā)展的長期牛市既是政策目標(biāo)，也是廣大投資者的利益所在。

有些性急的人希望至少可以來一波“快?！薄懊团！?，先把股指推升到4000點(diǎn)甚至5000點(diǎn)以上的水平，后面再來談平穩(wěn)發(fā)展。他們認(rèn)為，與發(fā)達(dá)國家成熟市場相比，中國股市還有極大的上漲空間。新興國家市場與發(fā)達(dá)國家成熟股市的估值水平確實(shí)一直存在差距，但也要看到，長期以來發(fā)達(dá)國家成熟市場與新興國家市場之間估值水平的差異，源于兩者在公司治理、法治環(huán)境、市場成熟度和市場風(fēng)險性等方面的不同，縮小乃至消除這個差異并非一日之功、難以一蹴而就。

有人認(rèn)為，近年來新興產(chǎn)業(yè)的不斷突破和創(chuàng)新發(fā)展已經(jīng)使“彎道超車”成為可能。確實(shí)，科技創(chuàng)新是推高市場的重要因素，如美國股市已經(jīng)連續(xù)三年處于牛市、還在不斷創(chuàng)出新高。但同時也要看到，美股表現(xiàn)是以企業(yè)盈利的不斷大幅度上升為支撐的。以市盈率和市凈率來對比，與A股中證500的25倍市盈率、1.8倍市凈率相比，美股代表性的標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的平均市盈率和市凈率是29倍、5.1倍；其以科技股為主的納斯達(dá)克指數(shù)是44倍、6.5倍，與A股創(chuàng)業(yè)板的33倍、4.0倍，北證50的50倍、4.6倍，科創(chuàng)50的71倍、4.5倍相比也并不離譜。即便如此，現(xiàn)在國際市場上的投資者已越來越多地開始談?wù)撊斯ぶ悄艿漠a(chǎn)業(yè)化應(yīng)用前景是否已經(jīng)被市場過早和過高兌現(xiàn)，以及美國股市是否已經(jīng)周期性見頂?shù)脑掝}?？梢?，股市要真正長期走好走穩(wěn)，還是要以經(jīng)濟(jì)基本面和企業(yè)盈利的不斷提升為前提。

那么，有人問，國慶節(jié)前上證指數(shù)已經(jīng)超過3300點(diǎn)，我為什么說股市至少還有10%到20%的上升空間呢？這當(dāng)然主要是因為中央打出了經(jīng)濟(jì)增量政策的組合拳。比如，這次央行創(chuàng)設(shè)的股票回購增持再貸款和證券、基金、保險公司互換便利（SFISF）就給高股息分紅的上市公司提供了較大的激勵空間。以上證指數(shù)為例，由于集中了大市值績優(yōu)高股息公司，只要信貸資金支持實(shí)施到位，縮小乃至抹平股息與貸款利率之間的利差，就可以使上證指數(shù)跨越3700點(diǎn)的階段高點(diǎn)甚至接近4000點(diǎn)的區(qū)域，從而使得大多數(shù)股民和基民扭虧為盈。因此，上述點(diǎn)位并不是一個隨意的主觀臆測，而只是一個算術(shù)問題。

有人問，進(jìn)一步降息不是可以使股指達(dá)到更高的水平嗎？降息當(dāng)然可以進(jìn)一步推升市場，但由于銀行的存貸款利差已被壓縮得很窄了，進(jìn)一步降息必然要求同步降低存款利率和與存款利率聯(lián)動十分密切的理財和固定收益產(chǎn)品收益，就會在另一端大大減少我國居民家庭本來比較穩(wěn)定的財產(chǎn)性收入，這樣就有個得失權(quán)衡的問題。再考慮到宏觀政策的總體權(quán)衡，降息的余地有限。綜合這些情況，僅冀望向幾百家符合條件的績優(yōu)高股息上市公司提供的定向信貸支持，就可推高和維持有幾十萬億元流通市值的A股市場，并以此來激活整個經(jīng)濟(jì)，既不現(xiàn)實(shí)也不可取。須知股市是一個永不止息的連續(xù)博弈的戰(zhàn)場，速勝論或悲觀論都不可取。

綜上，改善經(jīng)濟(jì)基本面及上市公司盈利狀況是股市走好走穩(wěn)的基礎(chǔ)，也是中央這次推出一攬子增量政策的原因與真正看點(diǎn)。

增量政策聚焦核心癥結(jié)問題

這次增量政策組合拳的鮮明特點(diǎn)在于靶向非常明確，就是抓住股市和樓市這兩個真實(shí)反映市場冷暖的“晴雨表”和“風(fēng)向標(biāo)”，使政策實(shí)施的效果有客觀的、有說服力的衡量、評價標(biāo)準(zhǔn)，這反映了政府實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)進(jìn)的決心和對增量政策組合拳取得成效的信心。

我們注意到，之前各界討論較多的一些建議并沒有進(jìn)入政策組合拳。仔細(xì)分析，這其實(shí)包含了更為周密的考慮。比如，不少專家提出，用直接發(fā)錢或大規(guī)模發(fā)消費(fèi)券的辦法來拉動消費(fèi)。但是，普遍性發(fā)錢通常是為了應(yīng)對突如其來的災(zāi)害或危機(jī)的沖擊，而不是應(yīng)對周期性特別是結(jié)構(gòu)性的經(jīng)濟(jì)困難。海量的普遍性撒錢不僅負(fù)擔(dān)大，而且通常刺激的時效受限，從而缺乏可持續(xù)性。更重要的是，這種方式在應(yīng)對累積式的經(jīng)濟(jì)困難時可能只在形式上替代了人們部分消費(fèi)支出，在就業(yè)和收入前景不明朗的情況下，很容易成為人們轉(zhuǎn)移儲蓄的方式，未必能有效促進(jìn)消費(fèi)。

再如，許多人認(rèn)為，不必?fù)?dān)心通貨膨脹，要果斷推出大規(guī)?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目。這個建議之所以沒有成為這次增量政策的重點(diǎn)，一方面是因為在我國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)趨于總體飽和的情況下，大搞基建的傳統(tǒng)方式已難以適合當(dāng)前的實(shí)際。另一方面，也是基于歷史教訓(xùn)。目前地方政府債務(wù)負(fù)擔(dān)沉重主要是因為在過去資金寬裕的時候過度負(fù)債，投入了太多缺乏經(jīng)濟(jì)效益或只有較少社會效益的建設(shè)項目。

此外，有人建議中央發(fā)行國債，完全或大部分償還地方政府欠債，從而一舉讓地方政府輕裝上陣。先不論這種一次發(fā)行幾十萬億元中央國債的可行性，在現(xiàn)行體制下，這無異于讓舉債越多的地方政府受到的獎勵越大，從而帶來嚴(yán)重的逆向刺激和道德風(fēng)險，不僅不能真正解決問題，反而還會帶來更大的風(fēng)險隱患。至于有意見讓市場逐步自動出清，恢復(fù)宏觀經(jīng)濟(jì)供需平衡的主張，等于是讓政府宏觀調(diào)控在應(yīng)當(dāng)發(fā)揮作用時無所作為，顯然并不可取。

正是鑒于現(xiàn)在我們面臨的是逆周期調(diào)節(jié)、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性調(diào)整和體制機(jī)制改革三重疊加的挑戰(zhàn)，這次打出的宏觀政策組合拳可以歸納為聚焦核心癥結(jié)問題、相互交叉配合的“四支箭”。

“四支箭”交叉配合

第一支箭射向資本市場。資本市場的繁榮不僅有利于增加居民財產(chǎn)性收入，從而提高社會的消費(fèi)能力和水平，也是推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展特別是科技創(chuàng)新和新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的重要渠道。越是創(chuàng)新和顛覆性技術(shù)的突破，其收益越大，但其周期也越長，投資風(fēng)險和不確定性也越大。資本市場沒有恢復(fù)正常的投融資功能，不能為風(fēng)險投資和股權(quán)投資提供通暢的退出和循環(huán)投入的通道，就會大大影響科技創(chuàng)新的發(fā)展。因此，大力推動資本市場發(fā)展繁榮可謂一箭雙雕之舉。

第二支箭射向當(dāng)前沉重的地方政府債務(wù)。地方政府債務(wù)是導(dǎo)致當(dāng)前基層眾多經(jīng)濟(jì)問題、市場問題和法紀(jì)問題的癥結(jié)點(diǎn)，也是財政化債舉措和規(guī)模成為市場關(guān)注焦點(diǎn)的原因。在前期成功置換地方政府高息債務(wù)后，此次化債的最大特點(diǎn)就是用時間換空間，解決地方政府拖欠的債務(wù)問題?；瘋皇呛唵卫斫獾膿Q債，而是要化解債務(wù)鏈?；瘋@支箭準(zhǔn)確到位，對于國民經(jīng)濟(jì)舒筋活絡(luò)、暢通運(yùn)行，強(qiáng)有力促進(jìn)投資和消費(fèi)需求，具有立竿見影的效果。

第三支箭是針對大力發(fā)展民營經(jīng)濟(jì)、增強(qiáng)企業(yè)家信心、充分釋放市場活力，就是要為企業(yè)創(chuàng)造良好的營商環(huán)境。根據(jù)權(quán)威統(tǒng)計數(shù)據(jù)，民營企業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)中具有“五六七八九”特征，民營經(jīng)濟(jì)和民營企業(yè)已成為名副其實(shí)的創(chuàng)造GDP、開展科技創(chuàng)新、吸納社會勞動就業(yè)、貢獻(xiàn)國家稅收的重要力量，民營經(jīng)濟(jì)活則國民經(jīng)濟(jì)興。正在征求意見的民營經(jīng)濟(jì)促進(jìn)法從保護(hù)、鼓勵、支持、引導(dǎo)和發(fā)展民營經(jīng)濟(jì)的多個維度，制定了一系列條款。監(jiān)察法修正草案增加了“遵守法定程序，公正履行職責(zé)；尊重和保障人權(quán)”和“保障監(jiān)察對象及相關(guān)人員的合法權(quán)益”等內(nèi)容。毋庸置疑，這支箭如精準(zhǔn)中的，中國經(jīng)濟(jì)的再出發(fā)和再繁榮就指日可待。

第四支箭瞄準(zhǔn)樓市止跌回穩(wěn)，要遏制和扭轉(zhuǎn)房地產(chǎn)市場的頹勢。金融財政政策組合可在短期內(nèi)一定程度上緩和這種頹勢，但房地產(chǎn)市場要真正走出低迷狀態(tài)，可能需要相當(dāng)長的時間。土地財政是長期以來我國地方政府的主要資金來源模式，這種收入結(jié)構(gòu)的根本轉(zhuǎn)變已不可避免，問題的解決需要將房地產(chǎn)市場發(fā)展納入新型城鎮(zhèn)化的整體布局。中央關(guān)于發(fā)展新型城鎮(zhèn)化已經(jīng)有了一系列的部署。產(chǎn)業(yè)工人是工人階級的主體力量，是創(chuàng)造社會財富的中堅力量，是實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略、加快建設(shè)制造強(qiáng)國的骨干力量。當(dāng)今中國產(chǎn)業(yè)工人的主體就是農(nóng)民工。解決以幾億農(nóng)民工為主體的當(dāng)代產(chǎn)業(yè)工人及其家屬在就業(yè)地的住房和社會福利保障待遇，既是新型城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略有效落地的重中之重，也是實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)市場健康發(fā)展的根本出路。這支箭精準(zhǔn)射出、久久為功，將為中國經(jīng)濟(jì)今后5至10年的中長期繁榮發(fā)展奠定基礎(chǔ)。

努力實(shí)現(xiàn)增量政策“落地有聲”“抓鐵留痕”

政策組合拳的有效實(shí)施，帶來的肯定不僅是股市的一時反彈，而會是反轉(zhuǎn)。那么，為什么很多人還在疑惑反彈還是反轉(zhuǎn)呢？這是因為在中央大政方針決策之后，還有一個各部門各方面政策部署、實(shí)施的過程，還存在能否真正做到落地有聲、抓鐵留痕的問題。在這個意義上，細(xì)節(jié)決定成敗。

比如，除了上述第一支箭精準(zhǔn)可操作可檢驗之外，圍繞第二支箭的爭論比較多。這支箭要奏效需要足夠的規(guī)模，同時需要建立解決拖欠工薪和公司債務(wù)的公共信息平臺，確保?？顚Ｓ?。能否解決地方政府拖欠體制內(nèi)工資和企業(yè)欠款問題，是這次化債成功與否的試金石。

第三支箭，就是要搞活和發(fā)展壯大民營經(jīng)濟(jì)，堅定民營企業(yè)和企業(yè)家與國家共同繁榮發(fā)展的信心，民營經(jīng)濟(jì)促進(jìn)法體現(xiàn)了中央的決心。民營經(jīng)濟(jì)促進(jìn)法要真正發(fā)揮作用，需要符合目前經(jīng)濟(jì)發(fā)展的現(xiàn)實(shí)情況，充分適應(yīng)和肯定民營經(jīng)濟(jì)是推進(jìn)中國式現(xiàn)代化的生力軍的作用。理論、政策和法規(guī)需要按照國民經(jīng)濟(jì)的真實(shí)狀況進(jìn)行調(diào)整，給民營企業(yè)和企業(yè)家吃“定心丸”。要用可預(yù)期的法治化規(guī)則，調(diào)節(jié)貧富差距、打擊違法違規(guī)行為。

保障民營企業(yè)和企業(yè)家的生命財產(chǎn)安全和合法權(quán)益，是穩(wěn)定企業(yè)家信心的底線。這需要相關(guān)部門按照中央精神出臺可操作可執(zhí)行的具體細(xì)則規(guī)定，如嚴(yán)格執(zhí)行收支兩條線的原則，所有涉及跨省案件執(zhí)法的經(jīng)濟(jì)所得，扣除執(zhí)法成本以外全部上交中央財政。地市縣區(qū)的執(zhí)法凈所得統(tǒng)一上交省級財政，從根本上鏟除趨利性執(zhí)法的土壤。對于實(shí)行留置、邊控、凍結(jié)公司賬戶、劃轉(zhuǎn)錢物等限制公民或法人權(quán)益的做法，要向相關(guān)人員說明依據(jù)，盡可能避免對無辜的公民和無過失公司的不當(dāng)侵害。造成損害的應(yīng)當(dāng)給予賠償。

第四支箭關(guān)系到我國今后十年經(jīng)濟(jì)繁榮發(fā)展，需要專題討論，拿出詳細(xì)的有相應(yīng)資金安排的規(guī)劃、方案和部署。

總的來看，當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展確實(shí)面臨內(nèi)外部多種挑戰(zhàn)，但也面臨著難得的歷史機(jī)遇。我們相信，只要腳踏實(shí)地拼搏進(jìn)取，又不急躁冒進(jìn)，隨著經(jīng)濟(jì)基本面的持續(xù)好轉(zhuǎn)和企業(yè)盈利的不斷攀升，中國股市的波浪式“慢牛”和經(jīng)濟(jì)的長期繁榮發(fā)展目標(biāo)一定能夠?qū)崿F(xiàn)。讓我們滿懷信心迎接資本市場繁榮燦爛的明天！

（華生）